中国经济转型期：投资中国的逻辑剖析

本文主要阐述了在疫情后中国经济从高增速时代进入高质量发展时代，即减速增质期时投资中国的相关逻辑，包括长线逻辑、短线逻辑、主题逻辑等，还对比了中美资产情况。

中国经济当前正处于关键的发展阶段，疫情之后，正从高增速时代迈向高质量发展时代，也就是进入减速增质期。在全球市场变幻莫测之际，投资中国已成为大势所趋，这背后有着长线逻辑、短线逻辑和主线逻辑。虽然就体量而言，中国资产目前还难以容纳全球投资，但中国市场极具关注价值。

这篇文章是盘古智库学术委员、工银国际首席经济学家等程实在相关论坛上的发言整理，来源于“巴伦周刊”微信公众号。

投资中国的逻辑主要体现在以下几个方面。

首先是投资中国的长线逻辑。从全球视角看，一些投资经验具有普遍性。我们都知晓“股市是经济的晴雨表”这句话，但在中国资本市场，大家对此理解不够深刻。过去30年，中国资本市场虽伴随经济高增长而发展，但估值表现相对一般。通过对全球资本市场的研究，得出两个重要结论：一是股市并非经济增速的晴雨表，二是股市是经济增质的晴雨表。

以美国为例，在1962 - 1982年这一经济增速最快的20年里，其经济平均增速约为4% - 5%，但美股表现平平。而在1982 - 2002年这20年里，美国经济增速虽不断下降，但增长质量却不断提升。这一实例充分表明股市不是经济增速的晴雨表，而是经济增质的晴雨表。这种情况在德国、韩国等发达国家和新兴市场的资本市场发展中也有类似体现。

因此，中国经济处于从高增速向高质量发展的阶段，在未来较长时期内，尽管经济增速可能下降，但增长质量将在多维度提升，这为资本市场的长周期繁荣奠定了物质基础，中国经济的资本市场也可能复制类似繁荣，这就是长线逻辑。

从短线逻辑来看，目前人民币资产具有相对韧性。在国际金融市场背景下，难以确定全球市场的避风港，但中国资产的相对韧性得到市场公认。例如，人民币汇率表现出相对韧性，中国A股市场在全球基本保持领先地位。近期，纳斯达克综合指数创历史新高，中国创业板也接近今年高位，可见A股市场表现超越全球基准。

此外，中国金融政策推出速度快、空间大、弹性足，这体现出中国金融领域的相对韧性。这种韧性的重要来源之一是中国与欧美经济体存在错峰效应。中国第一季度GDP为 - 6.8%，但从第二季度开始经济已走出低谷向上增长；而美国一季度GDP环比为 - 5%，第二季度可能达 - 30%以上，欧美经济低谷在今年第二季度。所以从短期（二、三季度）来看，中国经济率先走出低谷的表现为人民币资产短期投资逻辑提供了物质基础。

最后是投资中国的主题逻辑。从刚结束的两会中梳理相关逻辑，两会至关重要，它不仅表明中国经济在疫情下如何生存，还指明了未来如何更好发展，一些长周期政策正在出台。自十九大以来，民生、科技、金融领域政策占比逐步提升，这意味着中国经济从内生发展趋势和政策资源引导来看，都在向这三大领域倾斜，形成了投资中国主题逻辑的黄金三角形。这个三角形的三个顶点分别是民生、金融、科技，对应大消费、大健康以及新基建和先进性制造带来的投资机会。而且这三个领域彼此的交集，如民生科技、金融科技、民生金融等，在疫情中也涌现出许多新的投资机会，这是一种确定性中的确定性。

美国历史上有两件事值得关注。一是美联储在一百多年的央行历史上，从未像今年3月那样单月超常规降息100个基点，这表明美联储在用其百年独立性赌美国资本市场的明天。二是从美股百年历史看，长趋势的终结不会一蹴而就，下跌长趋势形成前都会有强劲反弹，1929年之后的大跌就有明显短期反弹。结合这两个历史事件与当前现实，会发现1929年之后的情况正在重演，美联储超常规政策虽使美股4 - 6月强劲反弹，但无法改变美国经济颓势造成的牛市终结。

对比美国和中国资产选择，中国资产体量虽尚不能容纳全球投资，但中国是值得关注的市场。打个比方，美国资产相当于全球资产投资的β，中国相当于α，β是全球投资的系统性方向，α是未来表现更突出的力量，中美都是全球投资不可回避的方向。

中国经济进入减速增质期，投资中国有着长线、短线和主题逻辑等多方面的合理性。长线逻辑基于中国经济发展阶段转换对资本市场的积极影响；短线逻辑源于人民币资产的相对韧性和中国经济与欧美错峰效应带来的优势；主题逻辑从两会政策导向中得出民生、科技、金融领域的投资机会。同时对比美国，中国资产虽在体量上有限，但也是极具潜力的投资方向。