九兴控股获海通证券看好，2025-2027年净利润有望持续增长，海通证券研报：九兴控股有望受益客户增长，订单结构持续优化

海通证券对九兴控股的研报展开，介绍了海通证券对九兴控股的评级、估值，分析了其2024年业绩情况，包括收入、出货量、利润率等，还阐述了产能扩张、业务发展以及客户业绩等方面，最后提示了相关风险。

据智通财经APP消息，海通证券发布的研报显示，维持九兴控股(01836)“优于大市”的评级。给予2025年PE估值12 - 13X，按照1美元 = 7.81港币的换算标准，对应合理价值区间为21.34 - 23.11港元/股。

海通证券预计，九兴控股2025 - 2027年净利润分别为1.89亿美元、2.08亿美元、2.28亿美元，同比增长幅度依次为10.3%、10.5%、9.2%。2025 - 2026年，公司拟通过特别股息或回购的形式，每年向股东额外回报6000万美元。假设分红比例为70%，以3月21日收盘价计算，2025年股息率、现金回报率、总回报率有望分别达到6.9%、3.1%、10%。

海通证券的主要观点如下：

2024年业绩增长超预期，客户组合优化，运动产能利用率提升提振盈利水平

2024年全年，九兴控股收入同比增长3.5%，达到15.5亿美元（海通证券此前预期为14.97亿美元）；出货量同比增长8.2%，达到5300万双；平均销售价格（ASP）同比下降4.4%，为28.4美元。运动业务主要客户订单恢复，占比提升导致整体呈现量增价跌的态势，同时产能利用率的提升强化了经营杠杆。

在盈利能力方面，毛利率提升了0.3个百分点，达到24.9%，主要原因是客户组合得到优化；经营利润率提升了1.2个百分点，达到11.9%；净利润增长21.2%，达到1.7亿美元（海通证券此前预期为1.67亿美元）；净利率提升1.6个百分点，达到11.1%。经营利润率创下15年以来的新高，自2021年实施客户组合优化战略以来，经营利润年均增长21.5%。

从不同业务板块来看，时尚奢华业务受惠于现有客户订单恢复以及高端时尚新客户的加入，部分休闲产能调剂至高利润订单。时尚奢华、运动、休闲业务收入同比变动分别为2.8%、6.7%、 - 2.1%，收入占比分别为35.5%、44.5%、20%，同比变动分别为 - 0.1、1.3、 - 1.2个百分点。公司拟派末期股息0.5港元、特别股息0.56港元，全年派息率为103.8%，不含特别股息派息率为71%，股息率约9.4%。

产能扩张，分布多元化，拟加速发展手袋业务，有望持续优化订单结构

从2024年全年的产地分布来看，中国、越南、亚洲其他地区的产能占比分别为27%、51%、22%，同比变动分别为1、0、 - 1个百分点。2025年目标是将占比调整为24%、52%、24%，实现产能分布的多元化。

公司持续拓展客户，扩大多元化客户组合。2024年非运动产能接近满产，计划在2025年提升印尼梭罗及孟加拉新工厂的产能，培养工人的基数水平和品质标准，承接调剂订单，从而腾出越南用于高利润奢华及时尚订单的产能，并将与主要客户打造印尼专属运动鞋厂。此外，公司计划将手袋与配饰制造打造为第二增长曲线，引入制造业务客群形成良好的协同效应，目前正考虑收购越南一家小型工厂，这或许有助于加快手袋业务的增长。

有望受惠现有客户业绩提升，拓展新客，进一步提升盈利能力

奢华客户方面，Moncler、Prada、Miu Miu鞋履在2024年实现了较好的增长。Miu Miu在2025年春夏推出3个系列共21款运动鞋新品，并开设了Gymnasium运动主题快闪店。Moncler代表性的TrailGrip运动鞋系列不断扩充SKU，推出了徒步、滑雪、跑鞋等四季款新品，今冬还计划推出全新鞋履系列。

运动客户方面，Nike在FY25Q3（2024年12月 - 2025年2月）新品表现亮眼，业绩降幅小于Bloomberg一致预期，预计FY25Q4后业绩压力将缓和，会持续提升新品占比，2026年初将推出大量新品并加强营销，计划翻倍供应复古跑鞋Vomero18，sportswear中的Vomero5、P6000、Shox、Air Max也计划推新。Under Armour在2024年Q4业绩好于预期，上调了财年指引，计划持续高端化并加强品牌营销。此外，2025年公司将新增运动客户。海通证券认为，九兴控股有望持续拓展现有客户订单，获得新客户，叠加订单结构的优化，盈利能力有望进一步提升。

风险提示

九兴控股面临着客户订单下滑、原材料剧烈波动、人工成本上涨、汇率波动以及关税和贸易政策变化等风险。

海通证券维持九兴控股“优于大市”评级，对其未来盈利表现较为乐观。2024年九兴控股业绩增长超预期，客户组合优化、产能利用率提升推动盈利水平提高。公司计划进行产能扩张和多元化布局，加速发展手袋业务以优化订单结构。同时，有望受益于现有客户业绩提升和新客户拓展。不过，也需警惕客户订单下滑、原材料价格波动等风险对公司业绩的影响。