本文围绕2025年2月外汇收支数据，深入分析了境内外汇市场的运行情况，涵盖人民币汇率波动、跨境资金流向以及银行结售汇状况，并对相关风险进行提示。
2025年3月17日，国家外汇管理局发布了2025年2月外汇收支数据。下面结合这些最新数据，对2月份境内外汇市场的运行情况进行详细分析。
在人民币汇率方面，2月份呈现出维持双向波动且“三价”背离程度减弱的态势。自2024年美国大选结果揭晓至今，特朗普政策一直是影响全球金融市场的关键因素。1月中旬，特朗普交易推动10年期美债收益率和美元指数大幅攀升，分别达到4.8%和109.6，创下2023年11月1日和2022年11月10日以来的新高。随后，随着特朗普交易的回撤，美债收益率和美元指数开始震荡回落。2月份，10年期美债收益率下降了34个基点，降至4.2%，美元指数下跌0.9%，至107.6 （见图表1）。
2月份，境内外人民币汇率持续保持双向波动。其中，在岸即期汇率（即境内银行间外汇市场下午四点半交易价）先是从1月27日的7.2650调整到2月12日的7.3089，接着在24日上升至7.2484，月末又回调至7.2838，当月累计贬值0.26%，而上月则是升值了0.47%；离岸人民币汇率（CNH）从1月31日的7.3221一度升至2月20日的7.2365，月末回调至7.2950，全月累计涨幅从上月的0.20%扩大到0.37%。境内外人民币时点汇率涨跌情况不同，主要是因为春节假期期间境内外汇市场休市，导致1月末境内外人民币汇率调整不同步 （见图表2）。
回顾特朗普1.0时期，受中美经贸摩擦升级、美联储加息以及国内经济走弱等多种因素的影响，人民币汇率面临巨大压力，从2018年3月末的6.2733一度跌至2019年9月初的7.1785，累计贬值幅度达到12.6% （见图表3）。到目前为止，美国对华实施的新一轮关税政策强度明显高于特朗普1.0时期。然而，2月份随着关税政策的落地，人民币汇率的贬值压力有所减轻：境内外日均汇差从上月的+201个基点缩小至+73个基点，在岸即期汇率较中间价的日均偏离程度也从上月的+1.8%收窄至+1.5%。而且，在岸即期汇率和CNH均值相比上月均升值了0.5%，扭转了此前四个月持续走弱的局面。这可能是由于短期关税政策的利空因素已经出尽，也在一定程度上反映出外汇市场对关税政策的敏感度有所降低。
2月份，由于在岸人民币在主要非美货币中表现较弱，三大汇率指数均出现下跌，这是2024年9月份以来的首次情况：CFETS人民币汇率指数、参考BIS货币篮子的人民币汇率指数连续第二个月下跌，前者跌幅为0.8%，与上月基本持平，后者跌幅从上月的0.4%扩大到0.6%；参考SDR货币篮子的人民币汇率指数环比下跌0.4%，而此前两个月则分别上涨了0.7%和0.2%。当月，国际清算银行（BIS）公布的人民币名义和实际有效汇率指数分别下跌0.6%和0.4%，这有助于提升出口产品的竞争力。
在跨境资金方面，2月份转为净流入，主要原因是证券投资净流入状况明显改善。2月份，银行代客涉外收付款从上月的逆差转变为顺差，实际上是延续了1月下旬以来的顺差态势。从币种来看，人民币涉外收付款由上月的净流出394亿变为净流入19亿美元，外币收付款净流入规模从上月的129亿增加到272亿美元，二者分别对涉外收付款总差额环比增幅的贡献率为74%和26% （见图表4）。
从项目来看，证券投资、直接投资、服务贸易、收益和经常转移都是银行代客涉外收付款差额环比增加的正向贡献项目，贡献率依次为71%、21%、11%和10%，而货物贸易的贡献率为 -9% （见图表5）。
作为跨境资金净流入改善的首要贡献项目，证券投资涉外收付款从之前连续四个月的逆差转变为顺差23亿美元，这反映了涉外收入环比增加和涉外支出减少的共同影响。其中，证券投资涉外收入较上月增加249亿，达到2281亿美元，创下历史新高；涉外支出较上月减少144亿，至2258亿美元，但仍然大于货物贸易涉外支出规模2154亿美元，这表明证券投资仍然是跨境资金流出的主要项目 （见图表6、7）。
根据外汇局披露的信息，2月外资净增持境内债券和股票总计达到127亿美元。中债登和上清所的数据显示，当月境外机构持有境内人民币债券从上月的净减持232亿元转变为净增持698亿元。人民币资产对外资的吸引力增强，一方面可能是因为美债收益率回落，使得中美利差倒挂程度有所减轻，10年期美债和中债收益率差额均值从上月的299个基点降至278个基点；另一方面是由于DeepSeek带动全球投资者对中国科技资产进行价值重估，促使外资流入中国股市。外资机构指出，在经历了三个月的净流出之后，2月份净流入中国股市的外资规模为38亿美元，但由于流入资金主要集中在与人工智能及科技相关的行业，因此与去年9月底政策转向后的净流入相比，2月份的净流入较为温和。
2月份，直接投资、服务贸易、收益和经常转移收付款逆差分别为152亿、123亿和92亿美元，环比分别减少114亿、59亿和55亿美元，这都是因为涉外支出降幅大于收入降幅，符合季节性规律。其中，服务贸易涉外支出规模继续刷新历史同期新高，同比增加49亿美元，反映出近年来居民跨境出行需求较为旺盛 （见图表7）。
2月份，货物贸易收付款顺差为626亿美元，环比减少51亿美元，其中涉外收入和支出分别减少250亿和199亿美元，均符合季节性规律。从同比变化来看，货物贸易收付款顺差为历史同期新高，继续发挥着稳定跨境资金流动的基础作用。其中，货物贸易涉外收入同比增加511亿，达到2779亿美元，创下历史同期新高，涉外支出同比增加109亿，至2154亿美元，为历史同期次高 （见图表6、7）。不过，海关数据显示，2月份货物进口规模同比增长1.5%，但出口规模同比下降3.0%。货物出口规模和涉外收入同比走势出现分化，可能反映出出口企业收款加快的影响。当月，以货物贸易涉外收入（海关统计）占货物贸易出口比重衡量的出口收入率为126%，为2020年3月以来的新高。
在银行结售汇方面，2月份逆差收窄，市场主体即远期购汇意愿均下降。2月份，反映境内主要外汇供求关系的银行即远期（含期权）结售汇连续第四个月出现逆差，但逆差规模显著缩小，从上月的675亿降至52亿美元，为2023年7月以来的次低水平。其中，银行代客结售汇逆差从上月的392亿降至67亿美元，远期和期权外汇衍生品交易从净卖出223亿转变为净买入52亿美元，银行自身结售汇逆差从60亿降至37亿美元，三者分别对银行结售汇逆差环比降幅的贡献率为52%、44%和4% （见图表8）。
2月份，银行代客外币收付款顺差环比增加143亿，达到272美元，银行代客结售汇逆差环比减少326亿，至67亿美元，二者差额从上月的521亿降至338亿美元，为近三个月以来的新低，主要原因是市场购汇意愿降幅大于结汇意愿降幅。当月，剔除远期履约额之后的付汇购汇率结束了此前连续两个月的上升态势，较上月回落了10.4个百分点，降至56.7%，为2023年以来的新低，收汇结汇率连续第三个月回落，较上月下降4.0个百分点，降至47.8%，为2023年4月以来的新低 （见图表9）。市场主体结汇和购汇意愿从之前的分化走势转变为同向变动，可能反映出市场主体汇率预期有所分化。
2月份，服务贸易结售汇逆差从上月的331亿降至177亿美元，是银行代客结售汇逆差收窄的首要贡献项目，贡献率为47% （见图表10）。其中，服务贸易购汇规模从上月的451亿降至281亿美元，但仍然处于历史同期高位，仅次于2016年和2018年同期购汇规模293亿和302亿美元。不过，年化服务贸易购汇总额占住户人民币存款余额比重为1.86%，基本与上月持平，处于历史低位，这表明居民用人民币存款兑换外汇的情况仍然不具有普遍性 （见图表11）。当月，货物贸易结售汇顺差从上月的140亿增至167亿美元，仅对银行代客结售汇逆差环比降幅的贡献率为8% （见图表10）。
2月份，服务贸易结售汇差额与收付款差额之间的负缺口从上月的149亿降至54亿美元，货物贸易结售汇差额与收付款差额的负缺口从536亿降至459亿美元，二者均为近三个月以来的新低 （见图表12）。负缺口收窄主要是因为居民和企业购汇动机减弱：在服务贸易项下，收入结汇率环比回落2.1个百分点，降至37.1%，为历史第三低，而支出购汇率环比降幅高达22.8个百分点，降至69.5%；在货物贸易项下，收入结汇率环比回落3.1个百分点，降至42.1%，刷新历史新低，支出购汇率环比降幅更大，较上月回落了5.6个百分点，降至46.5%。
不过，尽管居民和企业部门抢购外汇的动机明显减弱，但在中美利差倒挂的情况下，市场主体囤积外汇的意愿仍然较强，因此2月份住户部门和非金融企业的境内外汇存款余额继续增加。二者的区别在于，前者环比增幅从上月的68亿收窄至19亿美元，后者增幅则从上月的186亿增至282亿美元。
2月份，在远期汇率均值升值的情况下，远期购汇签约规模环比减少122亿，至104亿美元，远期购汇套保比率较上月回落3.8个百分点，降至4.0%，二者均创下2023年12月以来的新低，远期结汇套保比率延续上月的上升趋势，但环比增幅从1.0个百分点收窄至0.3个百分点，这可能反映出相关市场主体的汇率预期偏向升值方向 （见图表13）。
需要注意的是，当前存在一些风险因素，包括地缘政治风险可能超预期、主要央行货币政策调整可能超预期以及国内经济复苏可能不如预期。
本文基于2025年2月外汇收支数据，全面分析了境内外汇市场运行情况。人民币汇率双向波动，“三价”背离程度减弱；跨境资金转为净流入，证券投资净流入改善明显；银行结售汇逆差收窄，市场主体即远期购汇意愿下降，但市场主体囤积外汇意愿仍较强。同时，需警惕地缘政治、货币政策调整和国内经济复苏等方面的风险。
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